Ένα πολύ ενδιαφέρον άρθρο του κ. Νίκου Φράγκου, Καθηγητή Ασφαλιστικής Επιστήμης του Οικονομικού Πανεπιστημίου Αθηνών, φιλοξενεί το nextdeal.gr που αναφέρεται στις υποβαθμίσεις των ομολόγων, λόγω πανδημίας, τα προβλήματα που προκαλεί στους θεσμικούς επενδυτές αυτή η εξέλιξη και τέλος πώς μπορούν οι ελληνικές ασφαλιστικές εταιρείες να στραφούν σε ελληνικά ομόλογα με την βοήθεια του Υπουργείου Οικονομικών και της εποπτικής αρχής της Τράπεζας της Ελλάδος.

Ακολουθεί το άρθρο:

Οι υποβαθμίσεις ομολόγων και η αναγκαία στήριξη από εποπτικές αρχές

Του Νίκου Φράγκου*

Οι θεσμικοί επενδυτές αναμένουν πιθανές υποβαθμίσεις στα χαρτοφυλάκια των εταιρικών τους ομολόγων από τους οίκους αξιολόγησης. Η προσδοκία αυτή δεν είναι αδικαιολόγητη καθώς αφενός οι οίκοι αξιολόγησης έχουν ήδη προχωρήσει σε υποβαθμίσεις της πιστοληπτικής ικανότητας εταιρικών και κρατικών ομολόγων και αφετέρου η παραγωγική δραστηριότητα έχει σε μεγάλο βαθμό ανασταλεί. Μάλιστα οι οίκοι αξιολόγησης εικάζουν ότι θα ακολουθήσουν και άλλες υποβαθμίσεις κατά πολλές βαθμίδες.

Επιπλέον, το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο στις Παγκόσμιες Οικονομικές Προοπτικές, προβλέπει αρνητικούς ρυθμούς ανάπτυξης για το 2020, της τάξης του -3% για την παγκόσμια οικονομία, -5,9% για τις ΗΠΑ και -7,5% για τη ζώνη του Ευρώ στο βασικό σενάριο. Οι ρυθμοί ανάπτυξης αναμένεται να γίνουν θετικοί το 2021, υπο την προυποθεση η πανδημία να εξασθενήσει το δεύτερο εξάμηνο του 2020 και να υπάρξουν πολιτικές στήριξης.

Το μίγμα αυτών των προσδοκιών κάνει όντως υψηλή την πιθανότητα υποβαθμίσεων, οι οποίες θα μπορούσαν να αναγκάσουν τους θεσμικούς επενδυτές να προβούν σε πωλήσεις με ζημίες. Αυτο θα είχε ως αποτελεσμα περαιτέρω ζημιά στις αποδόσεις των χαρτοφυλακίων τους.

Καθώς το lockdown λόγω του κορονοϊού εξακολουθει να επηρεάζει τις επιχειρήσεις εκτιμάται ότι, 215 και 108 δισεκατομμύρια Αμερικάνικων και Ευρωπαϊκών ομολόγων αντίστοιχα αναμένονταιι να υποβαθμιστούν σε «σκουπίδια» (junk) φέτος, σύμφωνα με έρευνα της J.P. MorganLtd.'s που δημοσιοποιήθηκε στις 23 Μαρτίου.

Παρά τις δεσμευσεις ανακοινώνεις της Κεντρικής Τράπεζας Αμερικής (Κ.Τ.Α. - Fed) για υποστήριξη των τιμών των ομολόγων, στις 23 Μαρτίου, οι επενδυτές θα μπορούσαν να εχουν θεμελιώδεις απώλειες. Η Κ.Τ.Α. , μέσω ενός προγράμματος δευτερογενούς αγοράς, θα μπορούσε να συγκεντρώσει ομόλογα αξίας έως 250 δισεκατομμυρίων δολαρίων, συμπεριλαμβανομένων αυτών που υποβαθμίστηκαν σε «σκουπίδια» (γνωστά ως "fallen angels").

Καθώς οι οίκοι αξιολόγησης θα αναδιαμορφώσουν, προς τα κάτω, την βαθμολογία των ομολόγων οι επενδυτές θα υποχρεωθούν να γίνουν πωλητές ομολόγων.Αυτο θα συμβεί καθώς ενδέχεται να μην ανταποκρίνονται πλέον στις κατευθυντήριες γραμμές των χαρτοφυλακίων τους, οι οποίες απαιτούν συνήθως τα ομόλογα αυτά να είναι κατάλληλα για επένδυση (investment grade).

Ακόμη και αν τα spreads των «επενδύσιμων» εταιρικών ομόλογων ελέγχονται από τις αγορές και τις εγγυήσεις της Κ.Τ. Α., η πιστοληπτική ποιότητα των κρατών/εταιριών θα επιδεινωθεί. Ένα μεγάλο μέρος των εταιριών με αξιολόγηση BBB- έχουν αυξήσει την μόχλευση, συνεπώς ένα σημαντικό μέρος αυτών των ομολόγων θα μετακινηθεί στον χώρο των «σκουπιδιών».

Ο κίνδυνος των επενδυτών να υποχρεωθούν να πουλήσουν "fallen angels" τους επόμενους μήνες θα γίνει πιο έντονος όταν υποβαθμιστούν ομόλογα BBB - που είναι μόνο ένα επίπεδο πάνω από τα ομόλογα "σκουπίδια".

Η μέση έκθεση των χαρτοφυλακίων ενεργητικής διαχείρισης σε τίτλους BBB το 2019 ήταν 51% και οιδιαχειριστές αναμένουν ότι το 25% έως 50% αυτώντων ομολόγων θα υποβαθμιστούν ή θα έχουν status αρνητικών προοπτικών.

Υπάρχει η εκτίμηση ότι μέχρι τα μέσα Απριλίου ο αριθμός των "fallen angels" είχε αυξηθεί σε 23 από 2 απο τα τα τέλη Ιανουαρίου. Την ίδια περίοδο, υπήρχαν 96 εταιρείες με ομόλογα βαθμολογημένα ως BBB με αρνητικές προοπτικές που θα μπορούσαν να γίνουν "fallen angels".

Τα χαρτοφυλάκια παθητικής διαχείρισης, που χρησιμοποιούν ως δείκτη αναφοράς τον Bloomberg LP's έπρεπε ήδη να αφαιρέσουν τα πρόσφατα υποβαθμισμένα ομόλογα - εκτιμάται ότι ανέρχονται σε 79 δισεκατομμύρια δολάρια από την J.P. Morgan.

Στα χαρτοφυλάκια ενεργητικής διαχείρισης, εκτός εάν οι θεσμικοί επενδυτές επιτρέψουν στους διαχειριστές τους να κατέχουν ένα ποσοστό ομολόγων "σκουπίδια" - υψηλής απόδοσης, οι επενδυτές που διαχειρίζονται τα χαρτοφυλάκια με δείκτη αναφοράς τον Bloomberg Barclays έπρεπε ήδη να εχουν αναλάβει δράση για την πώληση των "fallen angels".

Έτσι τίθεται το ερώτημα: Τι θα πρέπει να κάνουν οι Θεσμικοί Επενδυτές;

Να δώσουν, στο βαθμό που μπορούν, μια κάποια ευελιξία στους Διαχειριστές τους; Ας μην ξεχνάμε ότι "Οι εξαναγκασμένοι πωλητές σχεδόν κάθε φορά χάνουν."

Ποια είναι αυτή ευελιξία;

Να είναι κάτοχοι "fallen angels" για μεγαλύτερο χρονικό διάστημα, το συνηθισμένο διάστημα των 30 ημερών να γίνει 90 ημέρες, ή/και να δώσουν άδεια για αύξηση του ποσοστού ομολόγων «σκουπιδιών» υψηλής απόδοσης; Βέβαια οι ασφαλιστικές εταιρείες προτιμούν να κατέχουν investment grade ομόλογα έναντι τίτλων «σκουπιδιών» υψηλής απόδοσης σύμφωνα με τις απαιτήσεις του Solvency II, καθώς η διακράτηση ομολόγων χαμηλής πιστοληπτικής ικανότητας απαιτεί υψηλότερα κεφάλαια για τη διατήρηση του επιθυμητού επιπέδου φερεγγυότητας.

Τα συνταξιοδοτικά ταμεία, ιδιαίτερα των ορισμένων εισφορών, μπορούν να έχουν μεγαλύτερη ευελιξία.

Σημαντικό όμως είναι το τι θα κάνουν οι κεντρικές τράπεζες και κυρίως η Fed και η ΕΚΤ.Μετα το πέρας της κρίσης του 2008 αγόραζαν ομόλογα (κρατών και εταιριών), μέσω προγραμμάτων ποσοτικής χαλάρωσης, με την προϋπόθεση ότι είχαν βαθμολογία πιστοληπτικής ικανότητας από ΒΒΒ- και πάνω. Το ερώτημα είναι τι στάση θα κρατήσουν τώρα. Από τις μέχρι στιγμής ανακοινώσεις διαφαίνεται ότι υπάρχει πρόθεση στήριξης. Η Fed ανακοίνωσε ότι θα αγοράσει ομόλογα με βαθμολογία κάτω από αυτή του investment grade, με την προϋπόθεση ότι ήταν investment grade στις 22 Μαρτίου 2020. Επίσης ανακοίνωσε ότι θα αγοράσει exchange traded funds (ETFs) που συμπεριλαμβάνουν ομόλογα υψηλών αποδόσεων (high-yield). Από την άλλη μεριά εκτιμάται ότι και η ΕΚΤ θα προχωρήσει σε ανάλογες ενέργειες στήριξης, καθώς αγόρασε Ομόλογα Ελληνικού Δημοσίου που βαθμολογούνται με ΒΒ-/Β1. Επίσης των προηγούμενο μήνα ξεκίνησε να δέχεται fallen angels ως εγγυήσεις.

Από την άλλη μεριά τι θα γίνει αν η βαθμολογία πιστοληπτικής ικανότητας πέσει κάτω από το Β; Αντί για τους "fallen angels" έχουμε και τα "falling knives". Για αυτό είναι πολύ σημαντικό να κάνουμε ένα fundamental credit underwriting, καθώς δεν θα περάσουν όλες οι εταιρείες από την άλλη πλευρά.

Εν κατακλείδι μπορούμε να εξάγουμε δυο θετικές παρατηρήσεις: Επειδή πρόκειται για πανδημία, αρχικά, υπάρχει μια πιο διαδεδομένη πρόθεση να ληφθούν προστατευτικά μέτρα για τις εταιρείες με τη μορφή μείωσης μερισμάτων ή περικοπής κεφαλαιουχικών δαπανών (capex). Δεύτερον, ιστορικά τα υποβαθμισμένα ομόλογα ξεπερνούν την αγορά «σκουπιδιών»υψηλής απόδοσης μεταξύ 5% και 10% μέσα σε 12 μήνες.

Σε κάθε περίπτωση πρόκειται για μία πανδημία σε εξέλιξη, χωρίς προηγούμενο. Αυτό σημαίνει ότι ίσως είναι νωρίς να πούμε πιο θα είναι το τελικό αποτέλεσμα αναφορικά με το πλήθος και τη βιωσιμότητα των fallen angels. Αυτό που είναι σίγουρο είναι ότι οι κεντρικές τράπεζες, οι αρμόδιοι θεσμοί και οι κυβερνήσεις έχουν δηλώσει την πρόθεσή τους να παράσχουν στήριξη, ακόμα και αν οι λεπτομέρειες δεν είναι ακόμα πλήρως συμφωνημένες. Αυτό τουλάχιστον δημιουργεί ένα δίχτυ ασφαλείας που θα μπορούσε να προστατέψει ως ένα βαθμό τους επενδυτές.

Σε αυτή την ειδική κατάσταση που βρισκόμαστε οι θεσμικοί επενδυτές -Ασφαλιστικές Εταιρίες και Ασφαλιστικά Ταμεία- θα μπορούσαν να παίξουν ένα σημαντικό ρόλο για την οικονομία της Ελλάδας: όχι μόνο να διακρατήσουν τους ελληνικούς fallen angels -ελληνικά κρατικά και εταιρικά ομόλογα- αλλά και να αυξήσουν τις θέσεις τους. Γι’ αυτό βέβαια θα χρειαστούν την αρωγή τόσο της κυβέρνησης όσο και των Εποπτικών αρχών.

---

*ΒΙΟΓΡΑΦΙΚΟ

Ο Νίκος Φράγκος είναι Καθηγητής Ασφαλιστικής Επιστήμης, Οικονομικού Πανεπιστημίου Αθηνών (από το 1991).

 

ΕΚΠΑΙΔΕΥΣΗ

Πτυχίο Μαθηματικού, ΕΚΠΑ, Ιούλιος 1979

Διδακτορικό, Ph.D. , Ohio State University, USA, Δεκέμβριος 1984.

ΔΙΑΚΡΙΣΗ

2003 Καλύτερο «2002 ερευνητικό άρθρο» ‘Optimal Bonus-Malus systems’ Casualty Actuarial Society, USA, (Ένωση Αναλογιστών Αμερικής).

2011 Καλύτερη Αναλογιστική Μελέτη, Ασφαλιστικών Ταμείων (100 από 100) Ευρωπαϊκή Ένωση, (ανάθεση από την Εθνική Αναλογιστική Αρχή).

ΕΠΑΓΓΕΛΜΑΤΙΚΗ ΕΜΠΕΙΡΙΑ

2019 Αναλογιστική Μελέτη – Τεχνική Υποστήριξη δημιουργίας ΤΕΑ ΥΠΑ

2017- Μέλος της Επιτροπής Εξετάσεων Διαχειριστών Αφερεγγυότητας

2016 - Μέλος Δ.Σ. (ανεξάρτητο μη εκτελεστικό), μέλος Επιτροπής Ελέγχου, Μέλος Επιτροπής Διαχείρισης Κινδύνου, Εθνική Ασφαλιστική

2015 - 2016 Γενικός Γραμματέας, Υπουργείο Εργασίας και Κ. Ασφαλίσεων

2015 - 2016 Μέλος Δ.Σ. Ι.Κ.Α

2013 - Μέλος Επενδυτικής Επιτροπής, ΤΕΑ ΥΕΤ, ΤΕΑ ΣΟΕΛ, ΤΕΑ ΕΛΤΑ, ΤΕΑ ΥΠΑ

2012 - 2014 Πρόεδρος, Τμήμα Στατιστικής, ΟΠΑ

2010 - 2014 Πρόεδρος Δ.Σ. ΕΤΑΤ, (Ενιαίο Ταμείο Ασφάλισης Τραπεζοϋπαλλήλων)

2004 - 2015 Υπεύθυνος του Μεταπτυχιακού Προγράμματος, «M.Sc. στη Διαχείριση Ασφαλιστικών Οργανισμών.

2004 - 2015 Πρόεδρος της Επιτροπής Εξετάσεων Αναλογιστών.

2000 - 2006 Διευθυντής Διεύθυνσης, Ασφαλιστικές Εργασίες: Εμπορική Τράπεζα. Μέλος Δ.Σ. Φοίνιξ, Metro Life, CA Life

1998 - 2004 Συνυπεύθυνος του Μεταπτυχιακού Διατμηματικού Προγράμματος «M.Sc. στην Τραπεζική και Χρηματοοικονομική Επιστήμη»

1998 - 2007 Πρόεδρος Δ.Σ. ΟΤΕ-ΑΣΦΑΛΙΣΗ

1998 - 2007 Μέλος Επενδυτικής Επιτροπής ΕΔΕΚΤ

1997 - 2001 Σύμβουλος Διοίκησης ΤΕΒΕ για θέματα διαχείρισης αποθεματικών

1985 - 1992 Καθηγητής, HOFSTRA University, Hempstead, N.Y., Διευθυντής του Προγράμματος «Ασφαλιστικές Σπουδές»

Στα πλαίσια του ERASMUS έχει διδάξει Ασφαλιστικά σε Πανεπιστήμια της Φιλανδίας, Βελγίου, Τουρκίας, Κίνας.

Επίβλεψη: 50 διατριβών M.Sc. και 6 Διατριβών PhD σε Ασφαλιστικά -Αναλογιστικά, Χρηματοοικονομικά θέματα.

ΣΥΓΡΑΜΜΑΤΑ - ΕΠΙΣΤΗΜΟΝΙΚΕΣ ΕΓΑΣΙΕΣ

1. Τα Οικονομικά-Μαθηματικά της Σύνταξης, ΟΠΑ, 2002. (Χρηματοδότηση του Μετα-εργασιακού Βίου, Επενδύσεις, Ράντες, Σχήματα Καθορισμένης Παροχής/Καθορισμένης Εισφοράς, Μέθοδοι Αποτίμησης και Κοστολόγησης, Επίδραση Υποθέσεων και σύγκριση των Μεθόδων)

2. Δημοσιεύσεις σε Επιστημονικά περιοδικά με σύστημα κριτών. Οι δημοσιευμένες εργασίες έχουν λάβει πάνω από 200 αναφορές.

ΜΕΛΕΤΕΣ - ΕΡΓΑ ΣΥΜΒΟΥΛΟΥ

Α. Αναλογιστικές- Οικονομικές Μελέτες για φορείς Κοινωνικής Ασφάλισης: Σύνταξη, Υγεία.

Β. Τιμολόγηση-Αποθεματοποίηση: Interamerican, Εθνική, Αγροτική. Συγχώνευση Αγροτικής Ασφαλιστικής και Αγροτικής Ζωής. Εισαγωγή της Interamerican στο Χρηματιστήριο. Σύμβουλος της GROUPAMA κατά την εξαγορά της Φοίνιξ-Metro life.

Γ. Αναλογιστικές Μελέτες με βάση τα Διεθνή Λογιστικά Πρότυπα (αρ. 19).

ΕΠΙΛΟΓΗ

1. Office of Naval Research: Στοχαστικά Μοντέλα.

2. U.S. Research Office: Στοχαστικά Μοντέλα.

3. Chase Manhattan. Bank: Risk Analysis - Investments in South America.

4. Digital Electronics, Long Island, N.Y., Regression Model.

5. Jewish Medical Center, Long Island, N.Y., Σύμβουλος του Statistics Lab.

6. Αναλογιστικές Μελέτες για τα Ταμεία: ΤΑΡΠ-ΟΠΕ, ΤΑΞΥ, ΤΕΑΑΠΑΕ, ΤΑΜΠΥ/ΥΕΘΑ/ΓΕΣ, ΤΑΑΣ (αφορούσε ενοποίηση ΤΑΑΧ, ΤΑΟΧ), ΕΤΕΧ, ΟΛΠ (μελέτη για το ασφαλιστικό και συνταξιοδοτικό καθεστώς των εργαζομένων στον ΟΛΠ – προτάσεις χρηματοδότησης του ελλείμματος), ΕΛΤΑ, ΤΑΝΠΥ.

7. Αναλογιστική-Οικονομική Μελέτη ΤΑΝΠΥ.

8. Μελέτη αξιοποίησης περιουσιακών στοιχείων: Ταμείο Αρωγής Υπαλλήλων Υπουργείου Παιδείας.

9. Εκτίμηση του ύψους των κεφαλαιακών αναγκών για ασφάλειες ζωής: Interamerican.

10. Αναπτυξιακή Μελέτη Νομού Κοζάνης.

11. Μελέτες τιμολόγησης-αποθεματοποίησης για τις εταιρείες: Αστήρ, Φοίνικας, Interamerican, Εθνική.

12. Mελέτη αποθεματικών: Ένωση Ασφαλιστικών Εταιρειών Ελλάδος.

13. Μελέτη ασφάλισης περιουσιακών στοιχείων: ΗΣΑΠ (Risk Management, Risk Financing).

14. Οικονομική μελέτη δημιουργίας ασφαλιστικού ταμείου εργαζομένων: ΦΟΙΝΙΞ Α.Ε.Γ.Α. (Feasibility Study).

15. Μελέτη χρηματοδότησης ελλείμματος ομαδικού συμβολαίου: ΒΦΛ.

16. Εκπαίδευση στελεχών Βουλγαρικών-Ρουμανικών ασφαλιστικών εταιρειών: τιμολόγηση, αποθεματοποίηση, επενδύσεις αποθεματικών.

17. Έλεγχος-Πιστοποίηση για εισαγωγή στο Χρηματιστήριο: Interamerican Ζωής και Αγροτικής Ζωής.

18. Ανάπτυξη μοντέλου διαχείρισης Eνεργητικού-Pαθητικού (Asset Liability Management Model): ΑΤΕ Finance.

19. Εργοδοτικές Εισφορές Κοινωνικής Ασφάλισης: Συγκριτική μελέτη σε παγκόσμιο επίπεδο.

20. Μέλος Επιτροπής Δημιουργίας ΕΔΕΚΤ Α.Ε. (Ειδικού Ενεργητικού ΤΑΠ-ΟΤΕ)